Vi befinner oss i marknadscykelns sista skede

Den ekonomiska synen är omvänd jämfört med början av fjolåret.

I början av fjolåret oroade vi oss för den snabbt tilltagande inflationen och centralbankirer som tittar i backspegeln och dödar den ekonomiska tillväxten med alltför aggressiva räntehöjningar. Verkligheten överträffade återigen dikten. Penningmarknadsräntorna steg visserligen snabbt, men den globala ekonomin höll sig väl i USAs kölvatten. Inflationen började också avta. Under sista kvartalet ifjol började marknaden bilda en gemensam syn på den måttliga ekonomiska tillväxten, den avtagande inflationen och de lägre centralbanksräntorna. Placerarna satte på sig skygglappar och började raskt springa åt samma håll: de korta och långa räntorna vände nedåt och aktiemarknaden steg. Den kraftiga vändningen i de bland placerarna impopulära marknadsteman var anmärkningsvärd under början av året. Till exempel bolag med lägre marknadsvärde, som i högre grad är beroende av den ekonomiska tillväxten och kostnaderna för skuldskötsel, knappade in sin underavkastning i både USA och Europa.

Aktiemarknadens fyra utvecklingsperioder

Aktiemarknaderna tenderar att utvecklas i perioder som alla präglas av vissa egenskaper. Grovt taget kan perioderna delas in i perioder av förtvivlan, hopp, tillväxt och optimism. 

Perioderna av förtvivlan är alltid avslutet på en långvarig tillväxtmarknad. De kännetecknas av att en enskild negativ variabel blir större än livet och att placerarna övertas av pessimism. På aktiemarknaden ses kraftiga, ofta snabba, negativa prisrörelser. Prissättningskoefficienterna (P/E) sjunker snabbt, eftersom det i realekonomin och i bolagens resultatutveckling ännu inte hunnit ske någon nämnvärd förändring. Exempel på perioder av förtvivlan är finanskrisen 2008, eurokrisen 2011 och coronakrisen 2020. 

Förtvivlan följs av hopp. I början av perioden av hopp är det typiskt att riskplaceringarna återhämtar sig kraftigt utan någon förvarning. Pessimismen är som starkast. Det sägs att marknadskonsensusen oftast har rätt, men i marknadsvändningarna har den alltid fel. Under perioden av hopp börjar förväntningarna på de ekonomiska fundamenten från perioden av förtvivlan att realiseras: den ekonomiska tillväxten stagnerar och företagens resultat sjunker. Men gradvis börjar det synas ljus i slutet av tunneln, och aktiekurserna börjar stiga skarpt från bottennivåerna. Prissättningskoefficienterna stiger snabbt, eftersom företagens resultat samtidigt sjunker. 

Perioden av hopp följs av marknadscykelns längsta period: tillväxtperioden. Då börjar företagens resultat äntligen att växa, men tillväxten har till stor del redan prissatts under den föregående perioden av hopp. Reellt stiger aktiekurserna endast marginellt och i själva verket sjunker prissättningsfaktorerna, eftersom företagens resultat växer snabbare. 

Marknadscykelns sista period är en period av optimism. Under perioden av optimism börjar marknaden bilda en gemensam syn på den positiva ekonomiska utvecklingen, resultatutvecklingen och kursutvecklingen. En ”Tillsammans har vi det bra”-stämning bryter ut och tar över. Kännetecknande för den här perioden är att företagens nominella resultat ökar, men samtidigt ökar aktiekurserna ännu snabbare, vilket leder till dyrare prissättningskoefficienter. 

För närvarande pågår en period av optimism

I ljuset av de senaste kursrörelserna och faktiska ekonomiska data verkar det som att vi för närvarande befinner oss i slutet av marknadscykeln, dvs. i en period av optimism. Kursutvecklingen har varit stark, men samtidigt har faktiska ekonomiska data överraskat positivt. Arbetsmarknadssituationen i USA ser rätt bra ut och de senaste ISM-indexen för industrin och servicesektorn överskred förväntningarna. Även i Europa har de mätare som beskriver den ekonomiska aktiviteten varit bättre än ekonomernas mycket låga prognoser. Tillväxtbilden är dock klart svagare än i USA. Företagens resultat har ökat, men aktiemarknadens prissättningskoefficienter har stigit klart snabbare än så, särskilt i USA. De dyrare aktierna (högre P/E-tal) har varit den största drivkraften bakom den positiva kursutvecklingen.

Utmaningen ligger i att bedöma hur länge perioden av optimism varar, samt när och hur den ur placerarens perspektiv otrevligaste perioden av förtvivlan börjar. När vi utöver de saker som tas upp i föregående stycke även beaktar att centralbankernas räntecykel gradvis har vänt mot en lindrigare riktning, är det sannolikt att optimismens period kommer att fortsätta en tid framöver mot slutet av innevarande år.